Argentina: Nuevos bonos del Tesoro ¿Oportunidad?

por Manuel Carpintero - 07-Feb-2018
Hasta el día de mañana, los inversores tendrán la posibilidad de ingresar en la licitación que realizará el Ministerio de Finanzas sobre un nuevo bono, con algunas características particulares. Este instrumento es un hibrido entre un bono a tasa fija, y un bono ajustable por CER.

En realidad, según se indica en el prospecto, este título devengará una tasa nominal mensual del 1,7056%, con capitalización mensual (lo cual equivale a un 22.50% anual). Sin embargo, una de las condiciones de pago al vencimiento aclara que se pagará el mayor entre el capital más los intereses capitalizados al vencimiento (22.50%) y  el capital original del bono ajustado conforme al Coeficiente de Estabilización de Referencia (CER) más 375 puntos básicos. El CER es un índice que se calcula diariamente tomando como base la inflación.

En definitiva, este bono tiene una inflación ‘implícita’ del 18.75% para 2018 (en realidad, de febrero 2018 a febrero 2019), ya que sería en este nivel de inflación en el cual sería indistinto el pago de la tasa fija (22.50%) o el pago de CER + 375 (18.75% + 3.75% = 22.50%).

Como puede verse en el siguiente gráfico, 18.75% de inflación para 2018 podría quedar algo acotado si lo comparamos contra la mediana de las expectativas de inflación (reflejadas en el último Relevamiento del BCRA), entendiendo que – de cumplirse lo esperado – el año cerraría con precios creciendo en torno al 19.5% / 20%, gatillando la condición de pago de CER + 375.

renta fija, bonos

Tomando el bono estrictamente como un CER + 375, suponiendo un precio de paridad en la licitación de mañana, quedaría comparativamente (contra la curva CER a la fecha) algo caro, por debajo de la curva y sin demasiado atractivo.

renta fija, bonos 2

Alternativas como el TC20 (que se encuentra rindiendo actualmente CER + 4.10%) en el tramo corto, o el Discount Pesos – DICP (con un rendimiento de 4.41 + CER y una duration modificada de 8.24 años) lucen algo más atractivas que este nuevo instrumento. Este diferencial de rendimiento en contra del nuevo bono es explicado por, como comentamos anteriormente, el piso con el que cuenta en su tasa de interés, que se encuentra en 22.50%.

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En un comparativo con la curva de LEBAC (pesos, tasa fija) en su alternativa de base (22.50% de TNA), toma algo más de atractivo, posicionado sobre la curva, y entendiendo el beneficio adicional para el inversor de capturar un rendimiento nominal superior en caso de que la inflación supere el 18.75%, aunque perdiendo – por otra parte – la posibilidad de continuar posicionado sobre el tramo más corto de la curva de LEBAC (que hoy ofrece unos 420 basis más), rolleandolo mensualmente con la expectativa de que el BCRA no relaje su política monetaria y mantenga estables las tasas de interés a lo largo de 2018.

lebac mas bono

En resumen, no vemos atractivo en este bono a precios de paridad.

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